Коэффициенты бета в мировой практике обычно рассчитываются путем анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится специализированными фирмами. Данные о коэффициентах бета публикуются в ряде финансовых справочников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки. Профессиональные оценщики, как правило, не занимаются расчетами коэффициентов бета.
Публикуемые коэффициенты бета для открытых компаний обычно отражают структуру капитала каждой конкретной компании. Их иногда называют «рычажные бета», т. е. отражающими финансовый рычаг в структуре капитала компании. Если рычаг оцениваемой компании существенно отличается от рычага сопоставимых компаний или рычаги последних отличаются друг от друга, может быть желательно устранить влияние рычага прежде, чем использовать коэффициент бета. Для этого необходимо рассчитать безрычажные бета для сопоставимых компаний.
Безрычажная бета — это бета, которую имела бы компания, не будь у нее долга. Затем нужно определить, где содержится риск оцениваемой компании по сравнению с сопоставимыми на безрычажной основе. Наконец, следует посчитать новую рычажную бета для оцениваемой компании на основе одной или нескольких предполагаемых структур капитала. результатом будет взятая с рынка бета, специально скорректированная на уровень финансового рычага для оцениваемой компании. Формула расчета безрычажной бета (предполагающей 100%-ный собственный капитал в структуре капитала)
Bu=Bl/ 1+(1-t) wd/we,
Где Bu - безрычажная бета;
Bl - рычажная бета;
t - налоговая ставка для компании;
wd - доля долга в структуре капитала;
we - доля собственного капитала.
Показатель общей доходности рынка представляет собой среднерыночный индекс доходности и рассчитывается специалистами на основе долгосрочного анализа статистических данных.
Формула метода кумулятивного построения ставки дисконтирования такова:
E (Ri) = Rf+RPm+RPs+Rpu
где E (Ri) — ожидаемая (требуемая рынком) ставка дохода на ценную бумагу i;
Rf — ставка дохода на безрисковую ценную бумагу по состоянию на дату оценки;
RPm — общая «рыночная» премия за риск для акций;
RPs — премия за риск для малых компаний;
Rpu — премия за несистематический риск для конкретной компании;
Для денежного потока всего инвестированного капитала применяете I ставка дисконтирования, равная сумме взвешенных ставок отдачи на сой ственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные среде является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов вы ступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая I ставка дисконтирования называется средневзвешенной стоимостью капитала (weighted average cost of capital – WACC).
Средневзвешенная стоимость капитала
WACC = kd(1-tc)wd+kpwp+ksws,
где kd — стоимость привлечения заемного капитала;
tc — ставка налога на прибыль предприятия;
wd — доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;
kp — стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);
wp — доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия;
ks — стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции)
ws — доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия;
Концептуально только долгосрочные обязательства включаются в структуру капитала. Однако многие закрытые компании, особенно небольшие, фактически используют как долгосрочный долг то, что технически является краткосрочным долгом (отягощенным процентами). В этих случаях аналитик должен определить, классифицировать ли такой долг на долгосрочный и включать ли его в структуру капитала для оценки.
Случаи применения WACC. Например, предусматривается покупка капании, после которой покупатель намерен полностью расплатиться со всеми держателями акционерного и заемного капиталов и полностью рефинансировать компанию по-новому, так, как ему удобно. Важный момент состоит в том, что относительные веса долга и собственного капитала Должны базироваться на рыночных стоимостях каждого компонента, а не балансовых стоимостях.
Если компания или доля в компании оценивается «как есть», т. е. предполагается, что структура капитала останется без изменений, тогда следует использовать величину долга в существующей структуре капитала. Если оценивается контрольный пакет по стандарту обоснованной рыночной стоимости, тогда целесообразна среднеотраслевая структура капитала, поскольку у покупателя контрольного пакета будет возможность изменить структуру капитала, и наиболее вероятный результат будет близок к среднеотраслевому. Если контрольный пакет оценивается по стандарту инвестиционной стоимости, тогда следует использовать реальную или желаемую структуру капитала будущего или настоящего владельца.
Расчет величины стоимости в постпрогнозный период. Определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предзолагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные доходы.
В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный период выбирают тот или иной метод либо модель расчета ставки дисконтирования:
• метод ликвидационной стоимости. Данный метод используется в том случае, если в постпрогнозный период ожидается банкротство компании с последующей продажей имеющихся активов. При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвидацией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации). Для оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более находящегося в стадии роста, этот метод неприменим;
• метод чистых активов. Техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов компании. Этот метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной характеристикой которого являютя значительные материальные активы;
• метод предполагаемой продажи. Он заключается в пересчете денежно потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний. Поскольку практика продажи компаний на узбекском рынке крайне скудна или отсутствует, применение данного метода определения конечной стоимости проблематично; модель Гордона. По модели годовой доход постпрогнозного периода капитализируется в показатели стоимости при помощи ставки капитала, рассчитанной как разница между ставкой дисконтирования и должными темпами роста. При отсутствии темпов роста ставка капитала будет равна ставке дисконтирования, Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.
Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона проводится по формуле:
V(term) = CF(t+1)/(Rd-g),
где V(term) — стоимость в постпрогнозный период;
CF(t+1) — денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;
Rd — ставка дисконтирования;
g — долгосрочные темпы роста денежного потока.
Конечная стоимость V(term) по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода. Например, известно, что прогнозный период составляет пять лет, денежный поток шестого года равен 150 млн сум, ставка дисконтирования — 24%, долгосрочные темпы роста - 2% в год. Подставляя эти данные в формулу, получаем величину стоимости в постпрогнозный период — округленно 682 млн сум.
Полученную таким образом стоимость бизнеса в постпрогнозный период приводят к текущим стоимостным показателям по той же ставке дисконта, что применяется для дисконтирования денежных потоков прогнозного периода.
Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период. Расчеты текущих стоимостей представляют ее бой техническую задачу, решения которой подробно рассматриваются главе 3.
При применении в оценке метода дисконтирования денежных потоков (ДДП) необходимо суммировать текущие стоимости периодически денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный пер од, и текущую стоимость в постпрогнозный период, которая ожидаете в будущем.
Предварительная величина стоимости бизнеса включает две составляющие:
• текущую стоимость денежных потоков в течение прогнозного период
• текущее значение стоимости в постпрогнозный период.
Внесение итоговых поправок. После определения предварительной в личины стоимости предприятия для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести итоговые поправки. Среди них выделяются две: поправка на величину стоимости нефункционирующих активов и коррекция величины собственного оборотного капитала.
Первая поправка обосновывается тем, что при расчете стоимости учитываются только те активы предприятия, которые задействованы стоимости. В настоящее время у многих российских предприятий есть такие функционирующие активы (в основном недвижимость, машины и оборудование), поскольку вследствие затяжного спада производства уровень утилизации производственных мощностей крайне низок. Многие такие активы имеют определенную стоимость, которая может быть реализована, например, при продаже. Поэтому необходимо определить рыночную стоимость таких активов и суммировать ее со стоимостью, полученной при дисконтировании денежного потока.
Вторая поправка — учет фактической величины собственного оборотного капитала. В модель дисконтированного денежного потока включается требуемая величина собственного оборотного капитала, привязанная к прогнозному уровню реализации (обычно она определяется по отраслевым нормам). Фактическая величина собственного оборотного капитала, которой располагает предприятие, может не совпадать с требуемой. Соответственно требуется коррекция: избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит — вычтен из величины предварительной стоимости.
В результате оценки предприятия методом ДДП получается стоимость контрольного ликвидного пакета акций. Если же оценивается неконтрольный пакет, то нужно сделать скидку.
4.2. Метод капитализации доходов (прибыли)
Сущность метода
|
Из за большого объема этот материал размещен на нескольких страницах:
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 |
