Разумеется, ни один человек, профессионально занимающийся фондовым рынком, не сочтет это изложение истории российского рынка акций сколько-нибудь верным. Хорошо известно, что во время председательства Д. Васильева ЦБР владел генеральной лицензией, позволявшей ему самостоятельно контролировать работу банков на фондовом рынке. В результате этого “контроля” крупнейшие российские банки на деньги своих вкладчиков скупили пакеты акций сотен предприятий — от горно-обогатительных комбинатов до кондитерских фабрик, от нефтеперерабатывающих за­водов до мясокомбинатов.

Именно бесконтрольность банков и их неразборчивость в средствах послужили одной из главнейших при чин кризиса. Когда в августе 1998 г. эти акции потеряли ликвидность и банки оказались один на один с разъяренными вкладчиками, на какое-то время толки о благодетельности “немецкой” модели затихли, но в 1999 г. вспыхнули с новой силой.

Кроме того, заметим, "немецкая” модель, к которой нам якобы надлежит стремиться, не имеет ничего общего с реальными отношениями между крупными и мелкими акционерами в Германии.

Известно, что в деле защиты мелких акционеров Германия исторически занимает ведущее положение и права мелких акционеров здесь оговорены тщательнее, чем где бы то ни было. Например, закон об акционерных обществах, помимо известных нам гарантий владельцам 25 % акций, дает право владельцам 10 %-го пакета потребовать отчета основателей общества, совета директоров или правления (п. 147); владельцам 10 %-го или пакета акций номинальной стоимостью свыше 2 млн. нем. марок потребовать отзыва аудитора (п. 318); созыв общего собрания производится по требованию 5 % акционеров (п. 122); оговорено право выражения особого мнения по требованию 5 % акционеров или владеющих акциями на сумму 1 млн. нем. марок и т. д. Важнейшим правом акционеров является преимущественное право выкупа акций новой эмиссии с сохранением доли в уставном капитале (п. 186) и возможности получения премии в случае отказа от выкупа.

Не платить дивиденды, имея прибыль, считается чем-то неслыханным. В своем поощрении мелких акционеров немецкое законодательство доходит до того, что позволяет частным лицам списывать с налогооблагаемых сумм деньги, затраченные на поездку на годовое собрание акционеров.

Таким образом, нам надлежит перейти от “американской” модели (которую мы никогда не имели) к “немецкой”, которая с настоящей немецкой также не имеет ничего общего.

Какую же модель нам навязывают “владельцы”? Суть ее весьма идиллически описана следующим образом: “Стратегию развития бизнеса должны определять собственники, владеющие контрольным пакетом, они же обязаны отвечать за результаты” — вот эта модель нам хорошо знакома! Мы все 70 лет прожили в акционерном обществе “СССР”, владелец контрольного пакета — ЗАО “ЦК КПСС” единолично распоряжалось судьбой общества, время от времени давая нам отчет о результатах деятельности в “ярких речах”, и эти результаты неизменно были “превосходными” (особенно для владельца).

Авторы панегириков “немецкой” модели очевидно плохо знакомы не только с немецким фондовым рынком, но и с самими немецкими акционерами, которые твердо знают, что акции являются их собственностью, и сумеют в любом случае эту собственность отстоять. Несомненно, если бы какой-нибудь немецкий банк, владевший, например, контрольным пакетом акций автомобильного завода, заставил этот завод продавать себе автомобили за полцены, потихоньку выводя при этом активы завода в какие-нибудь GmbH (ЗАО), как это делал у нас ЮКОС с Юганскнефтегазом. то другие акционеры этого завода согласно бессмертной фразе депутата Шандыбина “вышли бы все с молотками и не оставили бы никому даже гвоздика”.

Кроме того, приверженцам “немецкой”” модели следовало бы поставить себе следующий важный вопрос (и ответить на него): “Каким образом новоявленные “собственники” будут привлекать инвестиции?”.

Фондовый рынок для них отныне закрыт, поскольку своих акционеров они ограбили, а новых простаков будет найти трудновато. Взять деньги в банке? Но для нор­мального функционирования “немецкой” модели не худо было бы сначала создать немецкие банки, потому что если в Германии эмитент имеет возможность привлечь деньги под 6—7 % годовых (средняя цена заимствова­ния на немецком финансовом рынке в 1998 г.) то российскому придется выкладывать 50 %.

Говоря о благотворности перехода к “немецкой модели. часто указывают на рост прямых инвестиций в 1999 г. (аргументация такова: как только крупные инвесторы перестали пугаться вредоносных мелких акционеров. они сразу же стали вкладывать деньги в российские предприятия). Однако эта аргументация совершенно ложная.

Прямые инвестиции в 1999 г. действительно несколько выросли, однако это ни о чем не говорит, просто многие крупные иностранные компании, воспользовавшись девальвацией, стали развертывать производство в России.

Однако если Danone, Cadbury и др. построили в России новые заводы, то они инвестировали в Рос­сию, но не в российские предприятия — (построенные заводы принадлежат им на 100 % и чаще всего даже не являются открытыми акционерными обществами). Российские акционерные общества, производящие аналогичную продукцию, от этой “прямой инвестиции” не получили ни копейки, кроме того, у них под боком появился могучий конкурент. В 1999 г. они занимались более важным делом — распугивали мелких акционеров и вымаливали в банках кредиты под 55 % годовых.

Особенно печально, что невежественные рассуждения о моделях, прикрывающие воровство и захват, расцвели именно в год, когда на мировых фондовых рынках происходили поистине революционные преобразования (которые, не в последнюю очередь, и привели к ошеломляющему росту рынка). Эти процессы вполне можно назвать конвергенцией “американской” и “немецкой” моделей, в результате которой в обозримом будущем все различия между ними (формальные) будут стерты.

Напомним, что в сентябре 1999 г. в США была отменена поправка 1933 г. к закону об акционерных обще­ствах (известная как “поправка Гласса — Стигала””), запрещавшая кредитным банкам прямые операции на фондовом рынке. Хотя, конечно, ведущую роль на фондовом рынке будут продолжать играть инвестиционные банки (созданные некогда для этой цели кредитными), однако и их “родители” отныне будут приравнены к своим немецким коллегам.

В свою очередь немецкий рынок акций продолжал дрейфовать в сторону американского как с точки зрения инфраструктуры, так и изменения состава акционеров. В последнее время число мелких акционеров в Германии заметно выросло (с 7 до 8 % общей численности населения), и, хотя этот процент значительно меньше, чем в США, немецкие средства массовой информа­ции сообщили об этом с восторгом.

Все понимают, что денежные сбережения населения представляют собой огромный источник инвестиций и значительно дешевле привлечь их, чем заимствовать деньги в банке. Кроме того, поскольку ввиду особенностей “немецкой”” модели фондового рынка (преобладание предъявительских акций) издержки обращения довольно высоки, что сдерживает приток частных инвестиций, в Германии широко обсуждается переход на именные акции
(как в США и России), которые хранятся в электронном виде и не требуют дорогостоящих банковских депозитариев.

Таким образом, обе модели активно сближаются, перенимая друг у друга сильные стороны. Развитие Интернет-торговли и общая глобализация фондовых рынков, несомненно, приведут к скорому стиранию последних отличий между моделями, однако можно быть уверенным при этом, что права акционеров будут неукоснительно соблюдаться по обе стороны океана.

Конечно, пока немецкий фондовый рынок значительно меньше по объему и гораздо беднее по количеству инструментов, чем американский, который в Германии служит недосягаемым образцом для подражания. И как были бы удивлены немецкий банкир, брокер или промышленник, узнав, что кто-то в России счел немецкий рынок более передовым на том основании, что он якобы позволяет вернее и проще “облапошить” мелких акционеров.

Наконец, те российские эмитенты, благодаря которым рынок акций в 1999 г. влачил хоть какое-то существование, дали недвусмысленный ответ на вопрос, что они думают о “немецкой”” модели. Напомним, что в течение года Газпром. НК “ЛУКОЙЛ”. РАО “ЕЭС России””, ТНК и ряд других обществ выпустили корпоративные облигации, т. е. инструмент, совершенно не свойственный немецкому фондовому рынку, на котором корпоративные облигации занимают ничтожный процент общего объема ценных бумаг с фиксированной доходностью (пока что немецкие корпорации финансируются в основном благодаря банковским кредитам, хотя это положение со временем может измениться). Понимая, что сегодня трудно привлечь деньги эмиссией акций (к тому же она недоступна для таких компаний, как Газпром. РАО “БЭС России”), эти эмитенты, тем не менее, не забыли о фондовом рынке.

Конечно, было бы наивно надеяться, что этот пример, пусть даже лидеров фондового рынка, убедит тех, кто сознательно разрушает инвестиционный климат в России, — они решают разные задачи: одни думают о завтрашнем дне и о России, другие — исключительно о сегодняшнем и о своих оффшорах. Поэтому совершенствование законодательства является первоочередной задачей. Не секрет, что российские акционеры пассивны в отстаивании своих прав, просто потому что ' сознают полную безнадежность усилий в рамках существующего законодательства.

Нам остается лишь надеяться, что новая Дума окажется более решительной в этом направлении.

3.3 Современное состояние фондового рынка

Начало 2001г. на российском рынке акций ознаменовалось значительным ростом цен. Однако новые экономические потрясения в Турции и сохраняющееся ухудшение конъюнктуры фондового рынка США (несмотря на снижение ФРС банковской учетной ставки на 1 процентный пункт, до 5,5 % годовых, в январе 2001 г) склоняют мнение экспертов к тому, что говорить о возобновлении роста цен российских акций пока рано.

Участники российского рынка акций ожидали, что окончание одного из самых трудных для мировых фондовых рынков 2000 г. принесет некоторое оживление покупательского спроса, что повысит ценовые уровни.

В январе 2001 г. ожидания инвесторов оправдались. Первый месяц 2001 г. на рынке российских акций прошел под знаком роста котировок. При этом рои цен проходил практически без фаз коррекции вниз. Максимальное значение месяца составило 178.9 пункта. Среднедневной объем торгов в РТС вырос на 4,621 млн. долл., до уровня 16,97 млн. долл. Индекс РТС вырос на 21.1 %. до уровня 173.53 пункта.

Впрочем, в январе 2001 г. был один день торгов, когда минимум 2000 г. был побит: новый 2001 г. начался резким (на 9—13 %) обвалом котировок российских акций, почти достигших минимальных значений 2000 г., вслед за падением биржевых индексов США. Основной причиной этого стало опасение инвесторов относительно развития ситуации на американском фондовом рынке.

Падение индекса Nasdaq Composite более чем на 7 % (из-за низких доходов компаний hi-tech) и заявление финансиста Дж. Сороса о возможном финансовом кризисе в США обострили ситуацию. Рост курса евро относительно доллара до максимальных за последние 6 месяцев уровней констатировал ослабление американской экономики. Замедление темпов развития экономики США, проявившееся в падении доходов американских корпораций, привело к тому что 2000 г. стал одним из худших для рынка акций США.

Сохранение подобной ситуации в первые дни 2001 г. вынудило ФРС пойти на крайние меры и резко снизить банковскую учетную ставку для оживления делового климата в Америке, тем более что инфляционная опасность во втором полугодии

2000 г. в США существенно снизилась. Очередное заседание Комитета по открытому рынку ФРС США по пересмотру учетной ставки планировалось на 31 января 2001 г., однако снизить ставку было решено уже 3 января 2001 г., причем сразу на 0,5 процентных пункта, до 6 % годовых.

Это снижение стало приятным сюрпризом для мировых рынков акций, обусловившим формирование на них растущего тренда, сохранившегося в течение всего января

2001 г. Рост цен российских “голубых фишек” в январе проходил на фоне возврата денег иностранных фондов, достаточно активно выводившихся в конце 2000 г.

В начале января лидерами роста стали бумаги РАО “ЕЭС России”, существенно упавшие в цене в предыдущий месяц. Росту бумаг во многом способствовало сообщение РАО о начале в январе 2001 г. процесса перевода депозитарных расписок (около 20 % уставного капитала) из Bank of New York в Deutsche Bank. Достаточно резкий рост цен акций РАО "ЕЭС России" начался после того, как в заказах на покупку в РТС появился сам Deutsche Bank.

Спрос на российские акции поддерживался также решением ОПЕК о сокращении ежедневной добычи нефти на 1.5 млн. баррелей с 1 февраля 2001г., что способствовало повышению мировых цен на нефть. В результате нефтяные акции стали "локомотивом” растущего рынка.

Среди корпоративных новостей, определявших динамику цен акций "Норильского никеля” в январе 2001 г., выделим рост мировых цен на палладий до рекордного уровня в 1100 долл. за тройскую унцию (“Норильский никель” является крупнейшим поставщиком этого металла на мировой рынок). Высокие цены металлов платиновой группы на мировом рынке в течение месяца обеспечивали покупательскую поддержку бумагам “Норильского никеля”. даже когда ФКЦБ России решила инициировать судебный иск в связи с нарушениями в процессе реструктуризации компании.

Завершение первого месяца 2001 г. было омрачено решением British Petroleum продать свою долю (около 7 %) в уставном капитале ЛУКОЙЛа, что привело к лидерству в падении цен акций российской нефтяной компании. Вместе с тем цена, по которой проходили сделки по продаже акций, не опускалась ниже 10 долл., что, скорее всего, предопределило наличие существенного уровня поддержки акций ЛУКОЙЛа на ближайшее время.

Реализация решения British Petroleum проходила с помощью банка “Кредит Свисс Ферст Бостон”. В результате роста предложения на рынке бумаг российской нефтяной компании из-за продажи пакета, принадлежавшего British Petroleum, был поставлен под вопрос проект правительства России по приватизации в 2001 г. 6 % госпакета акций ЛУКОЙЛа. С учетом этого РФФИ направил письмо вице-президенту ЗАО “Банк Кредит Свисс Ферст Бостон АО "с предложением расторгнуть договор на оказание консультационных услуг по продаже 6%-го пакета акций ОАО "ПК ЛУКОЙЛ” на международном рынке. Руководство РФФИ посчитало, что имущественные и иные интересы банка в сделке с British Petroleum и интересы фонда как клиента “Банк Кредит Свисс Ферст Бостон” пришли в противоречие.

Однако, несмотря на это, в целом январь 2001 г. принес ощутимое прибавление в цене российским “голубым фишкам”: обыкновенные акции Мосэнерго за месяц выросли на 41,67 %. до 0,034 долл.; Татнефти — на 40.79 %, до 0.497 долл.; РАО “ЕЭС России” — на 29.15 %. до 0.1059 долл.; ЮКОСа — на 28,09 %. до 2.28 долл.

В первой половине февраля 2001 г. на российском рынке акций повышательная тенденция сохранилась. Основной причиной роста был приход нерезидентских заказов на покупку акций после твердого заявления России о готовности выплачивать долг Парижскому клубу кредиторов.

Кроме того, поддержку рынку оказывали покупки акций со стороны инвесторов, увеличивающих свою долю в уставных капиталах компаний накануне закрытия эмитентами своих реестров для проведения годовых собраний акционеров. В частности, в течение февраля 2001 г. лидировали в росте акции Аэрофлота. Профучастники объясняли это воз­можным желанием менеджмента компании усилить свои позиции, тем более что финансовые показатели работы Аэрофлота в 2000 г. позволяли это реализовать.

Лидерство бумаг АвтоВАЗа также объяснялось возможной скупкой бумаг компанией General Motors, согласившейся недавно на создание СП с АвтоВАЗом. Интересно отметить также резко возросший интерес к акциям Газпрома, проявившийся, впрочем, довольно странно. Так, в феврале 2001 г. на рынке акций компании несколько раз отмечались; покупки крупных пакетов в несколько десятков миллионов акций, “задиравшие” рынок на 10—15 %, после чего цена вновь возвращалась на прежние уровни.

Одним из объяснений этого могло быть решение ФКЦБ разрешить голландской компании Gazprom Finance BV, полностью принадлежащей Газпрому, вывести за границу 1.19 % акций выпуска финансовые инструменты
" href="/text/category/proizvodnie_finansovie_instrumenti/" rel="bookmark">производных финансовых инструментов
. Если учесть, что на внешнем рынке цена бумаг концерна в пересчете на акцию в 2 раза выше. чем на внутреннем, можно понять, почему покупки акций Газпрома на МФБ были такими, мягко говоря, “неосторожными”.

Вторая половина февраля 2001 г. прошла под знаком падения цен российских акций. Негативными факторами этого падения стал политический кризис в Турции, переросший в экономический кризис с резким ростом доходности госбумаг и ставок по кредитам overnight, а также обвалом биржевого индекса XU-100. Некоторая стабилизация наступила лишь после решения правительства Турции отпустить курс лиры для сохранения золотовалютных резервов.

Еще одним резко негативным фактором для рынка российских акций во второй половине февраля 2001 г. стало ухудшение конъюнктуры фондового рынка США из-за плохих макроэкономических показателей
. Так, в январе резко выросла инфляция на фоне снижения темпов американской экономики. Только появление мнений влиятельных экспертов о том, что ФРС США может досрочно снизить учетную ставку до планового заседания 20 марта 2001 г., помогло стабилизировать американский рынок акций в конце февраля 2001 г. Это и удержало российский рынок акций от дальнейшего падения.

Таким образом, в конце февраля рынок российских акций оказался на перепутье: цены могут как продолжить рост, начавшийся после неожиданного снижения ФРС учетной ставки 3 января 2001 г., так и вернуться к падению, отмечавшемуся в течение всей осени 2000 г. Основным фактором при этом будет развитие ситуации в США: станет ли II кв. 2001 г. началом фазы экономического роста (как прогнозирует ФРС), или ВВП в США в ближайшее время не будет расти? Хватит ли у ФРС рычагов для вывода экономики США из состояния “жесткого” торможения?

Важной для российского рынка также будет ценовая динамика на мировом рынке нефти — основного источника поступления доходов в российский бюджет. Удастся ли ОПЕК удержать цены в пределах. 25—30 долл. за баррель в условиях замедления экономики основного потребителя топлива — США, а также наступления теплого времени года в Северном полушарии?

Немалую роль для развивающихся рынков в целом и российского в частности сыграет развитие ситуации в Турции. Сможет ли правительство справиться с финансовым кризисом или его дальнейшее развитие приведет к бегству инвесторов из Турции и других развивающихся рынков (в том числе и российского)?

Важными также будут дальнейшие отношения России с международными финансовыми институтами в свете последних решений правительства платить долги Парижскому клубу кредиторов. Вот основные внешние факторы, которые будут определять динамику цен российских акций в дальнейшем.

Среди внутренних факторов можно выделить проблему реструктуризации российских естественных монополий, и прежде всего РАО “ЕЭС России”. Будут ли при этом в достаточной мере учтены права миноритарных акционеров?

Важным также станет момент, связанный с пересмотром приватизации крупных предприятий, в связи с чем дальнейший действия ФКЦБ в отношении РАО “Норильский никель” будут внимательно отслеживаться инвесторами. Таковы основные вопросы, которые, на наш взгляд, определят в ближайшем будущем ценовую динамику на рынке российских акций.

4. ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ РОССИИ

4.1 Ближайшие перспективы развития рынка ценных бумаг России

Важнейшим источником нового промышленного подъема, преодоления инвестиционного кризиса должно стать финансирование посредством российского рынка ценных бумаг (что в свою очередь будет готовить появление другого масштабного источника — неспекулятивных иностранных инвестиций).

Именно в этом истинное предназначение рынка ценных бумаг — не только спекуляции, не только покрытие дефицита бюджета, не только перераспределение собственности, а еще создание финансового механизма для запуска инвестиций, для выживания и обновления промышленности. Вместо рынка огосударствленного, с огромным преобладанием правительственных ценных бумаг, как в 1995—1996 гг., вместо рынка грюндерского, как в 1994 г., с агрессивным натиском новых эмитентов, не имевших ранее реальных активов, должен появиться обслуживающий инвестиционные проекты в производстве, жилищном строительстве рынок экономического роста. В период промышленного бума в экономике до предела нарастает скорость конвейера инвестиционных проектов, объявляются сотни новых эмиссий, рынок становится "горячим", демонстрируя неуклонный рост курсовой стоимости, постоянно увеличивающийся приток иностранных инвестиций.

В 1994г. производственные инвестиции снизились на 33 %. В гг. эту тенденцию переломить не удалось. На формирование инвестиционного кризиса, превращением наиболее активный сегмент фондового рынка, связанного с государственными ценными бумагами, спекуляцией, перераспределением собственности или урегулированием неплатежей, сказались следующие финансовые факторы:

• антиинфляционная денежная политика Центральный банк (цб), направленная против расширения платежного спроса (насыщение оборота деньгами по мере увеличения цен),

• ненасыщенность рынка финансовыми активами (отношение денежной массы к ВНП в России составляет примерно 15 %, в то время как в странах "большой семерки" — 60—100 %, в развиваю­щихся странах — до 40 %);

• отсутствие внешних финансовых источников, которые бы "разогрели" экономику, создали бы платежеспособный спрос на инвестиции. (Объем иностранных инвестиций в Россию составляет

• "физическая" нехватка денег внутри России для возобновления промышленного подъема (долларовый эквивалент денежной массы внутри России, включая неиспользуемую валютную наличность на руках у населения, составляет 50—60 млрд. долл., денежные ресурсы носят в основном краткосрочный характер: скорость обращения денег с начала 90-х годов увеличилась в 5—6 раз). Этих денег не хватит на новую индустриализацию российской экономики, которая неизбежно будет связана с импортом по мировым ценам оборудования и технологии,

• низкое качество денежных ресурсов. Преобладающую их часть (более 60 %, включая валютную наличность) составляют денежные средства на руках у населения, которые имеют более краткосрочный характер, предназначенный в большей мере на потребление, тяжелее поддаются финансовому перераспределе­нию и направлению на цели инвестиций. В составе денежных средств населения более 70 % — рублевая и валютная наличности (высокая скорость обращения, обслуживание безналогового оборота, неурегулированность денежных потоков, несвязанность валютных сбережений в инвестициях, беспроцентное валютное кредитование зарубежных стран). Что касается предприятий, то доля средств на накопления, оседающая на счетах в банке, крайне незначительна,

• использование свободных денежных ресурсов для покрытия текущего дефицита бюджета, "проедание" их государством при непрерывном сокращении (до 10—12 %) доли средств бюджета, идущей на инвестиции. За три последних года стремительно вырос государственный долг. Покрытие банками дефицита бюджета (как официального, так и скрытого) составляет более 90 % кредитных вложений непосредственно в экономику. Финансовые пирамиды государства и отдельных регионов (муниципальные займы), чрезмерное привлечение государством свободных ресурсов на покрытие общего дефицита бюджета (ГКО, КО, ОФЗ, векселя, сберегательный заем, квазигосударственные бумаги под гарантию Минфина и т. д.) приводят к резкому недостатку средств на частные инвес­тиции, выкачиванию денежных средств из регионов в Москву на рынок ценные бумаги
" href="/text/category/gosudarstvennie_tcennie_bumagi/" rel="bookmark">государственных ценных бумаг. Наиболее типичная ситуация — в регионе свободных денег нет, тем более на размещение эмиссий под инвестиционные проекты. Средства населения через Сберегательный банк, а средства предприятий через московские филиалы региональных банков перекачиваются в Москву,

• резко ограниченные возможности накопления денежных ресурсов за счет погашения долгов, имеющихся перед Россией у других стран. При объеме этих долгов в 123 млрд. долл. и внешней задолженности России в 112 млрд. долл. (на конец 1994 г., в 1995— 1996 гг. объем долгов ежегодно возрастает на 20—30 млрд. долларов) первые можно считать почти "мертвыми" (график погашения выполняется на 5—10 %) при постоянной активности требований кредиторов к России.

Итак, в стране, как и в 30-е годы, существует резко выраженный недостаток внутренних финансовых ресурсов и внешних источников для очередного технического и технологического рывка. По расчетам Министерства экономики, для этого нужно примерно 150 млрд. долл., в то время как при самом благоприятном раскладе в наличии не более одной трети этой суммы.

Как эта проблема была решена в 30-е годы — известно. Вопрос в том, как она может быть решена сегодня.

Если дефицит финансовых ресурсов будет восполнен внеэкономическими методами с помощью "планов восстановления народного хозяйства, путем постепенного отката к директивной экономике, то места рынку ценных бумаг не останется. "Продразверстка" в отношении дефицитных финансовых ресурсов уничтожает рынок капиталов.

Другой вариант решения проблемы — продолжение либеральной линии, создание открытой экономики, масштабное привлечение иностранных инвестиций.

Но для этого российский рынок капиталов должен стать рынком хороших новостей", должен демонстрировать постоянно растущую ликвидность и подъем курсовой стоимости, должен быть хорошо подготовлен к продаже как перспективный, заманчивый рынок Должна быть прекращена спекулятивная практика сбыта за бесценок акций российских экспортных предприятий, экономика должна приобрести агрессивный, экспортоориентированный характер.

Учитывая тяжесть тех путей, которые избирает Россия, продолжение агрессивной, либеральной линии развития практически невозможно.

Скорее всего рынок капиталов станет более колеблемым, не исключено развитие резко выраженных понижательных тенденций

Какие факторы воздействуют в этом направлении?

• Российский рынок ценных бумаг — развивающийся рынок. Да этой категории (по международной классификации к ней относится примерно шесть десятков рынков) характерна существенно большая колеблемость, чем для стабильных рынков индустриальных стран.

Темпы роста основного сегмента российского рынка капитала — рынка государственных ценных бумаг в течение 1995 г. в несколько раз опережают инфляцию. Этот фактор и увеличение доходов бюджета все больше отрывают рынок от его доходной базы. В связи с тем, что 1996 г. оказался насыщен политическими рисками, с учетом предполагаемого Минфином снижения доходности по государственным бумагам, поддержание устойчивости этого рынка будет сложной задачей.

• Велики шансы, что будет продолжаться тенденция к "захлопыванию" российской экономики и замедлению (или даже прекра­щению) ее реинтеграции в мировое хозяйство в качестве открытой либеральной агрессивно растущей экономики. Такая тенденция предполагает сжатие рынка капиталов, переход к прямым (бюджет, централизация кредитов) методам распределения денежных ресур­сов. Отсутствие иностранных капиталов, сокращение денежного спроса и предложения ценных бумаг внутри страны, уход с рынка наиболее активных его участников — все эти признаки разрушающегося рынка могут привести к значительным колебаниям его ликвидности и курсовой стоимости ценных бумаг.

• Низкий уровень капитализации российских финансовых институтов, нарастающие портфели плохих активов и инвестиций, связанных со спекуляцией недвижимостью и ценными бумагами, могут не позволить абсорбировать финансовые риски при крупных колебаниях рынка и тем самым усилить нестабильность.

Важнейшей характеристикой экономического роста и инвестиционной активности в странах с развитой рыночной экономикой является капитализация (фондового рынка, под которой понимается стоимость всех обращающихся на нем ценных бумаг исходя из их рыночной оценки. До осеннего кризиса 1997 г., по имеющимся данным, капитализация российского рынка корпоративных ценных бумаг находилась на уровне 140-170 млрд. долл., почти в три раза превышая соответствующий показаг. Кроме того, в 1997 г. емкость рын­ка корпоративных ценных бумаг превосходила емкость рынка государственных ценных бумаг. В настоящее время вследствие усиления кризиса капитализация как корпоративных, так и государственных ценных бумаг резко снизилась и с трудом поддается оценке. Применительно к фондовому рынку глубина кризиса выражается, в частности, в том, что с момента его начала (октябрь 1997 г.) по август 1998 г. курсы акций российских предприятий упали в 5-6 раз, а доходность ГКО возросла до 200 %, что способствовало значительному увеличению государственного долга, приведя к фактической невозможности его оплаты (дефолту) и реальной девальвации рубля. Воспрепятствовать последней не смогли и периодические изменения Банком России ставки рефинансирования. В результате кризиса снизилась капитализация ведущих российских компаний. Например, рыночная стоимость РАО "ЕЭС России" уменьшилась на 3 млрд. долл.

Непосредственное влияние на привлечение инвестиций в реальный сектор экономики оказывает рынок корпоративных ценных бумаг и в первую очередь динамика курсов акций предприятий. При этом большое значение имеют тенденции мировых фондовых рынков, поскольку спрос на российские акции существенно (не менее чем на 1/3, а по некоторым оценкам, даже до 80 %) зависит от активности иностранных инвесторов, снизившейся в результате мирового финансового кризиса. Помимо последнего, резкому падению курса российских акций способствовали следующие факторы:

- раскол политической элиты и несогласованность действий различных ветвей власти;

- финансовый кризис, значительный бюджетный дефицит и рост государственного долга (в том числе по ценным бумагам нерезидентов) при отсутствии заметных позитивных сдвигов в реальном секторе экономики России;

- объективная заинтересованность банков в понижении котировок ГКО и росте их доходности, отсутствие у них средств в результате прекращения торгов на рынке ГКО в настоящее время;

- нецелевое использование бюджетных средств незавершенность перехода к казначейской системе обслуживания бюджета;

- недостаточная нацеленность проводимой экономической и финансовой политики на рост производства, отсутствие реальных результатов проводимых стабилизационных мероприятий;

- существенное снижение мировых цеп на нефть и другие сырьевые товары;

- законодательное ограничение доли нерезидентов в уставном капитале ценных бумаг РАО "ЕЭС России" 25 % (фактически она уже равна 30 %). При этом оборот ценных бумаг РАО составляет 40 % оборота РТС;

- серьезные убытки, понесенные иностранными инвесторами в Юго-Восточной Азии, и конкуренция фондовых рынков развивающихся стран.

Резкое ухудшение ситуации на фондовом рынке России привело к снижению ее кредитного рейтинга известными рейтинговыми агентствами Moody's Standard & Poor's и fitch IBCA, а также к снижению аналогичного рейтинга 14 ведущих российских банков агентством Moody's, что создало дополнительные трудности, как для иностранных, так и для отечественных инвесторов. Вместе с тем, несмотря па серьезное падение рынка корпоративных ценных бумаг, имеются известные основания для оптимизма в отношении его будущих тенденций.

Во-первых, важным фактором возобновления роста курса акций является их педооцененность (по последним данным, в 1,5-2 раза). Наиболее вероятен рост курса акции предприятий сферы телекоммуникаций, а также тесно связанных с отечественным капиталом - металлургии, машиностроения, лесной промышленности, пароходств и авиакомпаний. Успешному инвестированию в недооцененные акции будет, в частности, способствовать интеграция России в систему global custody с резервным фондом в 3 трлн. долл., предусматривающую покупку ценных бумаг в режиме реального времени, страхование сделок, защиту от разорения в случае резких колебаний на финансовых и фондовых рынках. В настоящее время в целях активизации иностранного инвестирования в российские регионы принято решение о создании межрегионального кастоди-центра.

Во-вторых, необходимо иметь в виду относительную развитость инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, подкрепленную активной деятельностью ФКЦБ но защите нрав инвесторов и эмитентов, совершенствованию эмиссии, достижению информационной "прозрачности" и т. д.

В-третьих, следует учитывать проведение мероприятий по ликвидации финансового кризиса путем реструктуризации заимствований 15 пользу займов с более длительным сроком и меньшими процентами как на внутреннем, так и па внешнем рынке, минимизации бюджетного дефицита на основе программы сокращения расходов и увеличения сбора налогов.

Нужно также иметь в виду, что реструктуризация рынка государственных ценных бумаг не приведет к автоматической переориентации банковских вложении на реальный сектор экономики. Для этого необходимы большие стимулы, включая соответствующие налоговые льготы как банкам, так и предприятиям. В данной связи важнейшее значение имеет разработка конкурентоспособных инвестиционных проектов. Вложения в реальный сектор должны обеспечивать сопоставимую но сравнению с валютными активами или размещением капитала за рубежом доходность в условиях долгосрочной стабильности.

Можно назвать и другие (факторы, содействующие расширению инвестиционных возможностей страны: концентрацию банковского капитала путем создания пулов и холдингов; развитие коллсктивно-1.о инвестирования; правительственную инициативу но отмене принятого Государственной думой РФ ограничения на право владения нерезидентами акциями РАО "ЕЭС России" и внесению необходимых поправок 15 соответствующий закон; наличие значительных свободных средств v западных инвесторов, рассматривающих российский фондовый рынок как перспективный (в связи с этим отметим, что, согласно недавно проведенному рейтингу инвестиционных возможностей, несмотря на все кризисы Россия опережает страны с развивающимися рынками); эффективность деятельности и вероятный рост вновь созданных компаний. Например, с начала года котировки акций молодой телекоммуникационной компании "Би Лайн" выросли на 40 %.

Помимо перечисленных факторов, может сыграть свою роль проведение некоторых регулирующих мероприятий, например, установление ФКЦБ торгового "коридора" на фондовых биржах, контроля НА-УФОР (Национальная ассоциация участников фондового рынка) за манипулированием ценами на фондовом рынке, обязательность вступления участников рынка в СРО (саморегулируемые организации) а также более четкая законодательная регламентация действий в кризисных ситуациях. Представляется актуальным и совершенствование налогового законодательства, в частности, Совет Федерации уже принял поправки к закону РФ "О налоге на прибыль предприятий и организаций", согласно которым убытки от операций с ценными бумагами, фьючерсными и опционными контрактами
будут вычитаться из налогооблагаемой прибыли.

Важное значение возможно будет иметь оптимальное сочетание сделок на фондовом рынке с немедленным и срочным исполнением. Целесообразны также ужесточение условий включения акций предприятий в листинг бирж, принятие мер по повышению индивидуальной и коллективной ответственности биржевых посредников
(дилеров) за осуществление операций.

В свете кризиса на отечественном фондовом рынке представляет интерес опыт разработки сценариев долгосрочного развития рынка ценных бумаг в странах с давно сформировавшейся рыночной экономикой. Так, например, инвестиционный банк Merrill Lynch прогнозировал различные варианты перспективной динамики рынка корпоративных ценных бумаг и структуры инвестиционного портфеля с учетом доли размещенных в США и за рубежом акций, а также облигаций и наличных денег у населения, деятельности пенсионных фондов, функционирования развитых и развивающихся фондовых рынков в различных странах. На основе подобной практики правомерна большая диверсификация инвестиционного портфеля российских инвесторов, достигаемая, в частности, путем развития рынка корпоративных облигаций, характеризующегося разными сроками погашения и процентными ставками. Заметим, что в настоящее время корпоративные облигации эмитированы примерно двадцатью компаниями, а также "Мост банком". ФКЦБ приняла ускоренную процедуру их регистрации но сравнению с акциями.

Из за большого объема этот материал размещен на нескольких страницах:
1 2 3 4 5 6 7 8